核心结论：9月以来，市场的风格快速转向小盘，这是否代表着这一轮牛市可能会一直是小盘风格？很多投资者觉得没有业绩兑现的牛市容易偏小盘，有业绩兑现的牛市，市场风格容易偏大盘。2005-2007、2016-2017、2019-2021这几个有业绩兑现的牛市都是大盘，2014-2015年是没有业绩兑现的牛市，风格偏小盘，但是2009年的牛市，是有业㊣绩兑现的，而风格却㊣偏向了小盘。我们认为，大小盘风格㊣最核心的因素是投资者结构的变化，如果是机构投资者（外资、保险、公募主动㊣基金等）不断增多的市㊣场，市场风格容易偏向大盘（比如2003-2007年、2016-2021年），但如果是机构投资者不断减少的市场，市场风格更容易偏向小盘（比如2008-2015年、2021-2023年）。还有一个有意思的规律，历史上股市如果是震荡市或慢牛，大小盘风格容易长时间维持一个固定的风格，但如果是快✅牛，则风格往往容易大开㊣大合式轮✅动。2005-2007年和2014年下半年-2015年中拼出福解码融媒体传播，这两次快牛期间每1-2个季度会发生一次大小㊣盘风格的较大转变，波动性很大。2013-2015年投资者印象中的小盘股牛市，小盘股的超额收益主要产生于2013-2014年中的指数震荡期，而不是指数加速上涨的2014年Q4-2015年中。

　　（1）大小盘风格核心取决于投资者结构变化。我们认为，影响大小盘风格最核心的因素是投资者结构的变化，如果是机构投资者（外资、保险、公募主动基金等）不断增多的市场，市场风格容易偏向大盘（比如2003-2007年、2016-2021年），但如果是机构投资者不断减少的市场，市场风格更容易偏向小盘（比如2008-2015年、2021-2023年）。2024年1-8月，市场风格偏大盘，主要是因为保险和ETF资金流入较强，9月以来风格偏小盘，主要是因为个人投资者等交易性资金快速流入。

　　（2）快牛期间大小盘风格往往会大开大合式轮动。之所以会出现牛市越快，大小盘风格㊣通常变化越快的现象。背后的原因可能有两点：（1）如果是慢牛或震荡市，积极买入的力量，可能只有某一类✅投资者，但如果是快牛，只靠某一类投资者是不够的，需要机构、个人、游资等均有资金流入，阶段性可能会出现时间和力度上的错位，导致偏向某一风格1-2个季度，但整体上是轮动式的风格。（2）越快的牛市，估值的波动越大，盈利的影响越小。慢牛风格之间的差异可能来自业绩，快牛风格之间的差异很大一部分来自估值。而估值的波动性天然比盈利更大，由此导致，牛市越快，大小盘风格变化越快。

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